国电电力(600795)24年年报点评：火电盈利持续修复 水电减值影响扣非利润 相较预告区间略超预期
转让国电建投，业绩大幅增长。公司2024 年实现营业收入1791.82 亿元，同比-1%；归母净利润98.31 亿元，同比+75.29%；扣非归母净利润46.66 亿元，同比-4.2%，主要由于水电计提较多减值，但相较业绩预告区间仍略超预期。其中，4Q24 实现营业收入453.2 亿元，同比+4.69%；归母净利润6.4亿元，同比+4182.16%；扣非归母净利润0.1 亿元，同比+102.32%。公司24年年度拟派发现金红利0.11 元/股，叠加中期分红0.09 元/股，分红总额35.67亿元，分红比例36.28%。
火电业绩持续修复，低碳化转型加速。24 年煤炭供需形势宽松带动煤价中枢继续回落，公司24 年入炉标煤单价922.17 元/吨，同比-12.79 元/吨，降幅1.37%。火电板块实现归母净利润41.15 亿元，测算度电归母净利润0.012元/千瓦时，同比+0.003 元/千瓦时，业绩持续修复。公司积极推进煤电“三改联动”，多台机组实现20%负荷深调能力，且24 年供电煤耗同比降低0.79克/千瓦时至293.40 克/千瓦时，低碳化转型成效显著。
水电减值影响扣非利润，双江口水电站即将投产进一步贡献增量。受大兴川电站计提减值8.31 亿元影响，2024 年公司水电板块实现归母净利润12.42亿元，测算度电归母净利润0.021 元/千瓦时，同比-0.013 元/千瓦时，水电电价下降也与丰水期抢发的电量结构变化有关。24 年底蓄水情况较好，预计1Q25 水电电量同比有较高增长，此外公司大渡河流域水电站2025 年计划投产136.5 万千瓦，也将带动未来水电业绩进一步增长。
新能源装机节奏有所放缓。风电/光伏板块24 年分别实现归母净利润7.77/6.03 亿元，测算度电归母净利润分别为0.040/0.054 元/千瓦时，同比下滑0.015/0.075 元/千瓦时，主要由于平价项目并网规模扩大拉低电价。公司24 年新增风光装机428.53 万千瓦，装机节奏有所放缓。25 年公司规划投产火电/新能源装机规模分别为764/641.59 万千瓦，有望持续贡献业绩增量。
成本控制良好，投资收益大幅增长。2024 年公司实现毛利率14.24%，同比-0.38pct；净利率为9.29%，同比+2.67pct。销售/管理/研发/财务费率分别为0.01%/1.24%/0.31%/3.66%，同比-0.01pct/+0.12pct/-0.1pct/-0.05pct。公司24 年实现投资收益73.33 亿元，同比+362.64%，主因转让国电建投增厚投资收益，其中实现对联合营企业投资收益22.85 亿元，同比+47.5%，亦贡献可观利润增量。
盈利预测与估值。煤炭供需宽松格局下煤价仍有下降空间，将进一步对冲电价下行风险；25 年新投产火电和新能源装机也将持续贡献利润增量；川渝特高压投产有望缓解水电消纳问题，大渡河在建水电站投产后，装机增长和增发效应也有望增厚水电盈利，25 年水电减值规模有望大幅下降；预计公司扣非利润保持平稳。预计公司2025-2027 年归母净利润为68.70、80.38、96.68亿元，同比增长-30%、17%、20%；当前股价对应PE 分别为11.9x、10.2x、8.5x。预计公司2025 年扣非归母净利润约为46.79 亿元，同比+0.3%，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：燃料成本波动风险、上网电价波动、新能源扩容进度不及预期等。