嘉必优(688089)：公司业绩明显提升 生育补贴政策利好需求增长
点评：2024 年公司业绩同比改善。2024 年公司总体销售毛利率为43.61%，较2023 年同期上涨1.21pcts。2024 年公司财务费用同比下降68.78%，主要因为汇率波动造成汇兑收益增加所致；管理费用同比上涨56.31%，主要是因为上年度因存在计提的股份支付费用冲回情况，加之本年度职工薪酬增加以及发生了并购重组费用所致；销售费用同比上涨4.64%；研发费用同比上涨24.12%，主要因为公司持续加大了研发投入。2024 年公司总资产净利率为7.28%，较2023 年同期增长1.92pcts。我们认为，公司2024 年业绩增长的主要原因是国内外市场双轮驱动与募投新产能释放协同作用，公司人类营养业务增长较快，客户需求增加带动ARA 和藻油DHA 产品增长，特别是藻油DHA 在婴幼儿配方奶粉市场和健康产品市场均有较高增速。此外，藻油DHA 产品因新产能带来效率提升和成本优化，实现了毛利率的提升。
2024 年公司经营活动净现金流同比显著上涨。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为1.73 亿元，同比增长151.19%，主要因为2024 年销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加。投资性活动产生的现金流量净额为-2.26 亿元，同比增长21.33%。筹资活动产生的现金流量净额为-0.38 亿元，同比下降12.76%。期末现金及现金等价物余额为1.50 亿元，同比下跌37.73%。应收账款2.26 亿元，同比上涨5.35%，应收账款周转率上升，从2023 年同期的2.20 次变为2.52 次。存货周转率下降，从2023 年同期的2.63次变为2.49 次。
帝斯曼全球ARA 专利陆续到期，公司境外收入高增。2024 年，公司实现人类营养业务收入5.24 亿元，同比增长25.22%，其中ARA 产品实现销售收入3.90 亿元，同比增长29.17%。2024 年，公司海外收入占比38.26%，ARA国际市场主要受益于国际营养健康产业巨头帝斯曼全球ARA 专利于2023 年6 月开始陆续到期，且公司大力拓展国际客户，并以ARA 为合作突破口，积
极导入藻油DHA、SA、HMOs 等产品，目前公司的藻油DHA 产品已经取得欧盟婴配Novel Food 认证，部分大客户已完成藻油DHA 的准入工作。公司通过与嘉吉、沃尔夫坎亚等国际经销商合作，借助经销商的全球分销渠道和品牌影响力开拓国际市场；同时，公司与雀巢、达能、澳优等核心大客户业务合作进展顺利，为公司整体营业收入、净利润的双增长做出重要贡献。
公司筹划重大资产重组项目，提升研发及创新水平。公司拟收购上海欧易生物医学科技有限公司63.21%股权，并在2025 年持续推进该并购项目。据欧易生物官网，上海欧易生物医学科技有限公司成立于2009 年，是一家致力于为生命科学研究提供多组学技术服务的检测机构，产品涵盖单细胞及时空多组学、基因组学、转录组学、表观组学、蛋白组学、代谢组学、生物信息学以及临床诊断产品开发。通过该并购项目，公司有望全面提升多组学与生物信息学底层技术能力，充分发掘生物数据的价值，通过技术融合和团队磨合，实现产业整合。我们认为，本次重大资产重组或将强化公司整体产品研发和创新能力，与公司现有业务形成协同效应。
多地区出台政策促进生育率提升，国内奶粉市场有望受到提振。2025“发放育儿补贴”首次被写入《政府工作报告》，2025 年3 月16 日中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》其中要求，加大生育养育保障力度，研究建立育儿补贴制度。2025 以来，已有浙江、内蒙古、江苏等地推出育儿补贴、住房优惠、托育扩容等组合措施，浙江将辅助生殖纳入医保，呼和浩特实施阶梯式生育补贴，江苏推广生育津贴"免申即享"。全国已有7 省市实现生育津贴直发个人。这些政策从经济补贴到服务保障多维度降低生育成本，对生育率将起到一定程度的提振作用，从需求端为国内奶粉市场注入动力，且近年来，尽管新生儿出生率下降，但婴幼儿食品中ARA 和DHA 的添加比例仍在提升。同时，亚太地区因人口结构变化、消费升级和健康意识增强，带动了配方奶粉、健康食品及营养补充剂需求增长，推动ARA和Omega-3 市场扩张，优质供应商将更具优势。
投资建议：预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为6.77/8.36/9.80 亿元，实现归母净利润分别为1.42/1.70/2.07 亿元，对应EPS 分别为0.85/1.01/1.23元，当前股价对应的PE 倍数分别为23.4X、19.5X、16.1X。我们基于以下几个方面：1）帝斯曼全球ARA 专利陆续到期，有利于公司大力开拓国际市场，并有望以ARA 为合作突破口，积极导入公司藻油DHA、SA、HMOs 等产品；2）公司拟收购欧易生物63.21%股权，收购完成后有望进一步增强公司研发与创新水准，与现有业务形成协同效应；3）多地区出台政策促进生育率提升，叠加婴幼儿配方中ARA、DHA 等添加量提升，提振公司主要产品需求。我们看好公司产品需求扩张，维持“买入”评级。
风险提示：重大资产重组停牌风险；生育率超预期下滑风险；新业务、新产品开发的风险；安全生产风险等。