珠江啤酒(002461)：高档啤酒销量增速亮眼 盈利能力明显提升
投资要点:
毛利率、净利率均有明显提升，研发费用率、财务费用率略有增加，销售费用率、管理费用率略有下滑。2024 年度公司毛利率为46.30%，同比+3. 48pcts；2024 公司净利率为14.50%，同比+2.53pcts，毛利率和净利率提升明显，我们判断主要原因是原料成本下降以及产品结构升级所致。2024 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别14.89%/7.42%/3.13%/-2.87%, 同比-0.31pcts/-0.01pcts/+0.32pcts/+0.52pcts，整体期间费用率略有提升。
商超、电商渠道发力，高档产品表现亮眼，华南地区表现好于其他地区。
按渠道分类，公司2024 普通/商超/夜场/电商营收分别为51.55 亿元/1.98 亿元/0.88 亿元/0.71 亿元， 同比+6.00%/+46.71%/-4.72%/+20.51%，占比分别为96.30%/3.70%/1.64%/1.32%，普通渠道为主渠道，商超和电商渠道营收增速较快。按产品分类，公司高端产品主要为纯生啤酒、雪堡啤酒，中档产品主要为零度啤酒，大众化产品主要为传统啤酒等。2024 高档/中档/大众化产品营收分别为39.04 亿元/12.39 亿元/3.68 亿元，同比+13.97%/-11.41%/+13.48%，占比分别为70.84%/22.48%/6.68%，高档产品占比最高且增速第一。2024 公司实现啤酒销量143.96 万吨，同比增长2.62%，其中高档啤酒销量同比增长13.96%，啤酒吨价为3828.47 元/吨，同比增长4.31%。按地区分类，2024 公司在华南地区/其他地区分别实现营收54.91 亿元/2.40 亿元，同比+7.45%/-10.37%，占比分别为95.81%/4.19%，华南地区为公司主要辐射地。2024 经销商净减少98 家，其中广东地区净减少114 家。
丰富产品矩阵规模，产品力持续增强。公司围绕着“啤酒+”突破品牌边界，和体育、音乐、美食元素相融合，积极举办了珠江啤酒·音乐节、
联动了体育赛事和啤酒节等活动。公司积极推进“珠江啤酒+珠江琶醍”的文旅双品牌建设，在园区内引入12 个优品牌，例如粤港澳大湾区文化体育艺术品牌等。公司持续研发新产品，把握高端化、数智化趋势，推进柔性生产技术改造升级，推出新产品珠江P9、珠江啤酒1985 等。
其中“珠江啤酒-南越虎尊”获2023 年度粤酒新锐产品奖。
盈利预测与投资建议：当前公司高端化持续进行，有望通过释放高档产品利润维持稳健增长，且2024 年原材料成本下降红利有望延续到2025年，提升公司盈利能力，带动公司净利润保持提升。我们根据最新数据调整盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为8.96/9.67/10.59亿元（更新前为2025-2026 年归母净利润为9.02/9.70 亿元），同比增长10.60%/7.95%/9.46%，对应EPS 为0.40/0.44/0.48 元/股,3 月28 日收盘价对应PE 为25/23/21 倍，维持“增持”评级。
风险因素：市场变动风险，原材料供应及价格波动风险，行业竞争风险，食品安全风险。